Introdução

O Fundo Monetário Internacional (FMI) divulgou recentemente seu cenário atual para o desempenho econômico global no Panorama da Economia Mundial (World Economic Outlook - WEO) de outubro, que é menos otimista do que o divulgado no WEO de abril e na atualização das projeções julho de 2017. A perspectiva agora é de uma estabilização da atividade econômica global no biênio 2018-2019 no patamar de 3,7% registrado em 2017. Já nos dois cenários anteriores previa-se uma aceleração para 3,9% nesse biênio.  

Esta Carta IEDI apresenta o cenário atual do FMI e, a título de comparação, as projeções para a economia global de outras duas instituições multilaterais: o Banco Mundial (BM) e a Conferência das Nações Unidas para o Comércio e o Desenvolvimento (United Nations Conference for Trade and Development – UNCTAD), divulgadas em junho e setembro, respectivamente. A primeira seção apresenta os três cenários e detalha as projeções do FMI. A segunda seção sintetiza as informações sobre o desempenho da economia global entre fevereiro e agosto de 2018 (os meses de referência entre o WEO de abril e outubro de 2018), subjacentes a esse cenário.

Cenários para a economia global

O novo cenário do FMI divulgado no WEO de outubro prevê uma expansão da economia mundial em 2018 e 2019 no mesmo patamar registrado em 2017 (3,7%), cifra 0,2 pontos percentuais (p.p.) inferior às projeções de abril e de julho. Já o BM na sua publicação Perspectivas para a Economia Global (Global Economy Prospects - GEP) e a UNCTAD no Relatório sobre Comércio e Desenvolvimento (Trade and Development Report - TDR) - divulgados em junho e setembro, respectivamente - preveem um crescimento de 3,1% em 2018, que deve se manter em 2019 no cenário do BM. 

Essas perspectivas divergentes decorrem das diferentes hipóteses e modelos utilizados, bem como da incorporação nas projeções do FMI de informações mais recentes sobre a atividade econômica global, bem como do desempenho da economia global em 2017. As estimativas tanto no GEP como no TDR ainda se basearam na cifra prevista para esse desempenho (3,1% nos dois casos). Assim, apesar da diferença nos porcentuais projetados, as três instituições apontam para uma estabilização do crescimento mundial em 2018 frente ao ritmo de 2017.  

Se considerarmos o cenário mais atualizado do FMI, mesmo com a revisão para baixo das projeções para 2018 e 2019, o triênio 2017-2019 apresentará o mais alto e estável patamar de expansão após a crise financeira global e a grande recessão (2010-2011), embora ainda inferior ao registrado no boom que precedeu essa crise. 

Três principais hipóteses estão subjacentes à revisão do cenário do FMI. Em primeiro lugar, o aumento do protecionismo comercial, inaugurado com a elevação de tarifas pelos Estados Unidos sobre vários produtos, especialmente chineses, e intensificado pelas retaliações dos parceiros comerciais. Essa “guerra comercial” contribuirá para amortecer ou romper o círculo virtuoso entre a retomada do investimento em capital fixo e as importações, que foi a principal alavanca da aceleração do crescimento global em 2017. A previsão do FMI é de uma desaceleração do volume de comércio de 5,2% para 4,2% em 2018 e 4,0% em 2019. 

Em segundo lugar, as condições financeiras internacionais menos favoráveis num contexto de normalização da política monetária dos Estados Unidos. Além dos efeitos negativos sobre os fluxos de capitais para as Economias de Mercado Emergente e em Desenvolvimento (EMEDs), há riscos de aumento da fragilidade financeira nas Economias Avançadas (EAs) devido aos níveis recordes de dívidas soberanas e corporativas. 

Em terceiro lugar, a alta do preço do petróleo, cujo efeito positivo sobre o desempenho das economias exportadores dessa commodity estão se diluindo, enquanto seus impactos negativos sobre a inflação e as contas externas dos países importadores podem se agravar nesse contexto. A combinação desses fatores também resultou na mudança do balanço de riscos no curto prazo de equilibrado (nos cenários outubro de 2017 e abril de 2018) para negativo. 

Contudo, essa estabilidade encobre uma mudança na composição do crescimento. A expansão global se tornará menos sincronizada no biênio 2018-2019. Como detalhado a seguir, a piora da projeção do FMI para a atividade econômica global em 2018 decorreu da redução da projeção para as EMEDs, enquanto a previsão para as EAs não se alterou. 

No caso das EAs, a projeção do FMI para 2018 foi revista de 2,5% em abril para 2,4% em julho, patamar que se manteve no cenário de outubro; para 2019, de 2,2% nos dois primeiros cenários para 2,1% em outubro. Apesar do ajuste marginal nos percentuais, houve um aumento da heterogeneidade entre as principais economias.

A economia americana continuará na liderança, acelerando de 2,2% para 2,9% sob o impulso dos efeitos positivos sobre a demanda privada dos cortes de impostos do governo Trump, que será mais do que suficiente para contrabalançar a normalização da política monetária pelo Federal Reserve (Fed). Contudo, em 2019 seu ritmo recuará para 2,5%, mesmo patamar de 2016. Já as demais economias (Japão, Reino Unido e área do euro) perderão impulso em decorrência, sobretudo, da desaceleração do comércio mundial e, em menor medida, de fatores específicos, como as condições climáticas adversas no primeiro trimestre que prejudicou o desempenho da economia britânica. Com evidencia o gráfico abaixo, em 2018 e 2019 o desempenho das principais economias desse grupo se tornará mais heterogêneo.

No âmbito das EMEDs, a projeção de crescimento do FMI para 2018 e 2019 recuou de 4,9% em abril e julho para 4,7% em outubro, mesmo patamar de 2017. Essa revisão está associada aos três fatores mencionados acima, mas seu impacto é diferenciado nas diferentes regiões. A Ásia emergente e em desenvolvimento seguirá como a principal responsável pelo ritmo de expansão desse grupo de economias, que se manterá em 2018 no patamar de 2017 (6,5%), sofrendo um ligeiro recuo em 2019, para 6,3%. A hipótese é que o dinamismo da demanda interna da Índia e da China será suficiente para contrabalançar os efeitos adversos desses fatores. 

A região com a segunda maior taxa de crescimento será a Europa emergente, mas seu ritmo de expansão recuará de 6,0% em 2017 para 3,8% em 2018 e 2,0% em 2019. O desempenho da Polônia, Romênia e Turquia respondem pela maior parte tanto da aceleração em 2017 - impulsionada pela demanda externa favorável e por políticas macroeconômicas expansivas – como pela desaceleração em 2018 e 2019. Em seguida, a Comunidade dos Estados Independentes (CEI), cuja trajetória será oposta, ou seja, de aumento do dinamismo, de 2,1% para 2,3% em 2018 e 2,4% em 2019, graças, sobretudo, ao desempenho da economia russa, beneficiado pela alta dos preços do petróleo. 

Finalmente, a América Latina e Caribe seguirá sendo a “lanterninha” entre as EMEDs. As previsões para essa região sofreram as maiores revisões baixistas em julho e outubro: de 2% em abril para 1,6% em julho e 1,2% em outubro. Com isso, o crescimento permanecerá praticamente estável na passagem de 2017 para 2018 (1,2% para 1,3%), mas ganhando ritmo em 2019 (2,2%). Contudo, as duas principais economias da região não serão as principais responsáveis por esse desempenho. Apesar dos dois cortes sucessivos da previsão de crescimento do Brasil (em função da greve dos caminhoneiros e das condições financeiras internacionais menos favoráveis), o crescimento seguirá acelerando: de 1,0% em 2017 para 1,4% em 2018 e 2,5% em 2019. No caso do México, a previsão para 2018 recuou de 2,3% em abril e julho para 2,2%, um avanço de 0,2 p.p. frente à 2017; para 2019, projeta-se uma aceleração para 2,7%. Enquanto a trajetória de aceleração decorre dos impulsos positivos do crescimento dos Estados Unidos, a revisão para baixo das projeções de 2018 e 2019 no cenário de outubro é reflexo das incertezas em relação ao impacto sobre o investimento e a demanda doméstica das incertezas em relação às negociações comerciais com esse país.

Desempenho recente da economia mundial

No primeiro semestre de 2018, a aceleração da economia mundial, que se iniciou em 2016 e ganhou impulso em 2017, moderou seu ritmo e se tornou mais dessincronizada entre os países. Isto porque, o nível de atividade nas EAs desacelerou mais do que o projetado pelo FMI, enquanto nas EMEDs o desempenho manteve-se no mesmo patamar de 2017.

No âmbito das EAs, o crescimento desapontou, sobretudo na área do euro e no Reino Unido. No primeiro caso, o principal determinante foi a desaceleração das exportações, que impulsionaram o crescimento no final de 2017, devido ao aumento do preço do petróleo, que conteve a demanda nos países importadores; no segundo caso, choques climáticos no primeiro trimestre resultaram num desempenho pior do que o esperado. Já nos Estados Unidos, a expansão manteve-se robusta, especialmente no segundo trimestre, quando os estímulos fiscais adotados pelo governo Trump impulsionaram ainda mais os gastos do setor privado. 

Nas EMEDs, o crescimento estabilizou-se nos primeiros seis meses de 2018, mas a sua composição foi diferente em relação à observada em 2017. A Ásia emergente sustentou um ritmo elevado de expansão, ancorado no aumento da demanda doméstica na Índia após a dissipação dos efeitos negativos de dois choques transitórios (a reforma monetária de novembro de 2016 e da adoção de um imposto nacional sobre bens e serviços em julho de 2017; ver Cartas IEDI n. 786  e n. 811). Já a economia chinesa perdeu ritmo devido às medidas regulatórias restritivas no setor imobiliário e na intermediação financeira não-bancária. Na África e Oriente Médio, a alta dos preços do petróleo impulsionou o crescimento nos países exportadores dessa commodity, Já na América Latina, a retomada registrou um ritmo mais moderado do que o previsto devido ao desempenho das duas principais economias da América do Sul: na Argentina em função do aperto nas condições financeiras e à seca que prejudicou as exportações de bens agrícolas; e no Brasil em decorrência da greve dos caminhoneiros.

Um dos fatores subjacentes à perda de ritmo do crescimento global foi o acirramento das tensões no comércio internacional. Desde janeiro de 2018, o governo Trump iniciou uma ofensiva comercial aumentando tarifas de vários produtos, como painéis solares, máquinas de lavar e alumínio, além de um conjunto de produtos chineses. A esperada retaliação dos parceiros comerciais intensificou ainda mais o clima de hostilidade. Um evento positivo foi o avanço das negociações bilaterais entre os Estados Unidos e o México, mas o futuro do NAFTA segue incerto. 

O efeito desse conjunto de fatores começou a transparecer nos indicadores antecedentes mais sensíveis ao comércio internacional, que foram incorporados nas projeções atuais do desempenho em termos reais do investimento e das importações globais. Por exemplo, as pesquisas com gerentes de compras na China, área do euro, Japão e Estados Unidos indicam uma desaceleração das encomendas para exportações; os índices de produção industrial nos Estados Unidos e Alemanha apontam para uma maior moderação na produção de bens de capital relativamente aos demais setores manufatureiros, sinalizando um menor dinamismo do investimento. Coerentemente com esses dados, o comércio internacional de bens também perdeu impulso desde o início de 2018 após a forte aceleração no final de 2017. Vale lembrar que a retomada a partir de 2016 ancorou-se, exatamente, no círculo virtuoso entre a formação bruta de capital fixo e o comércio mundial (ver Carta IEDI n. 844). 

Outro determinante da recente retomada cíclica da economia global foi a alta dos preços das commodities a partir de meados de 2017, sobretudo do petróleo, ao ampliar a capacidade de importar das economias exportadoras desses bens. A cotação média dessa commodity energética sustentou sua trajetória ascendente entre fevereiro e agosto do ano corrente (os meses de referência entre o WEO de abril e outubro de 2018), impulsionada por alguns fatores excepcionais (colapso da produção na Venezuela, interrupções no Canadá e Líbia e expectativas de menores exportações do Irã após as sanções dos Estados Unidos). Todavia, em agosto os preços cederam um pouco após a decisão dos países produtores de ampliar a oferta. As cotações das demais commodities energéticas (carvão e gás liquefeito) também aumentaram. 

Já o índice de commodities agrícolas cedeu nesse mesmo período como reflexo, principalmente, das tensões comerciais e seus esperados reflexos adversos sobre o crescimento global. Por exemplo, o preço da soja caiu em junho após o anúncio pela China da imposição de tarifas sobre as importações americanas. Além disso, os choques climáticos que afetariam a produção de cacau, algodão e trigo foram menores do que o antecipado. No caso dos metais, os preços também se acomodaram entre fevereiro e agosto em função da menor demanda chinesa, mas apresentaram maior volatilidade devido às incertezas quanto aos efeitos do avanço do protecionismo comercial.  

A alta do preço do petróleo pressionou a inflação ao consumidor nos dois grupos de economias entre fevereiro e agosto de 2018. Considerando as principais EAs, o núcleo da inflação (que exclui os preços dos alimentos e combustíveis) continuou abaixo da meta (formal ou informal) de 2% a.a. no Japão e na área do euro, enquanto superou esse patamar nos Estados Unidos e no Reino Unido em função, respectivamente, do forte crescimento econômico (que conduziu a taxa de desemprego ao menor valor desde o ano 2000) e do efeito da depreciação da libra em 2017. Contudo, mesmo nesses dois países, a inflação continua em patamares baixos. De acordo com o FMI, contribuiu para esse resultado a alta modesta dos salários reais associada, possivelmente, ao crescimento tênue da produtividade e à subestimação da taxa de desemprego. 

No caso das EMEDs, excluindo a hiperinflação na Venezuela, o núcleo da inflação continua abaixo da média dos últimos anos, embora tenha aumentado um pouco no período recente. Mas, considerando as principais economias, somente na Índia houve alta desse indicador (para 6% a.a.) decorrente da combinação de três fatores: demanda aquecida, alta do preço da energia e depreciação cambial. Já na China, esse núcleo manteve-se em 2% a.a. num contexto de aperto na regulação financeira, como mencionado acima. No Brasil e no México ele recuou no período em tela num contexto de desaceleração do nível de atividade; na Rússia o movimento descendente foi ainda mais intenso como reflexo da política monetária mais restritiva, da redução das expectativas inflacionárias e do pequeno pass-through das variações cambiais. 

Além da mudança em curso no âmbito do comércio mundial, as condições monetárias e financeiras internacionais tornaram-se ligeiramente mais restritivas entre os períodos de referência dos WEO de abril e outubro (fevereiro e agosto de 2018). Embora elas se mantenham acomodatícias e, em geral, favoráveis ao crescimento, nas EAs, os reflexos dessa mudança já reverberaram nas EMEDs. 

Nas EAs, a volatilidade das variáveis financeiras cedeu e o apetite por risco aumentou após a turbulência registrada em fevereiro e março como reflexo das tensões comerciais entre Estados Unidos e China. O Federal Reserve (Fed) deu continuidade à normalização dessa política, sancionando as expectativas do mercado com a elevação da taxa de juros básica para a banda de 1,75% a 2,0% a.a. na reunião de junho. Diante do dinamismo da atividade econômica e dos estímulos fiscais, que já estão surtindo efeito sobre a demanda privada, o banco central americano sinalizou nessa reunião duas altas adicionais em 2018 e três em 2019. A primeira alta foi anunciada em setembro, quando a taxa passou para a faixa de 2,0%-2,5% a.a. 

Em contrapartida, na área do euro o Banco Central Europeu (BCE) anunciou que manterá a taxa de juros básica no patamar atual (0%) até o verão de 2019, bem como a extensão do seu programa de compra de ativos até o final do ano, mas também sinalizou que reduzirá as compras mensais em outubro de 30 bilhões para 15 bilhões de euros. O Japão também adotou medidas de política monetária para estimular a economia, que continua com um desempenho pior que as demais EAs: passou a permitir uma maior banda de flutuação em torno da taxa de referência (0% a.a.) do título de 10 anos e introduziu a chamada “forward guidance” ao manter a taxa de juros básica também nesse patamar por um longo período de tempo.

Nos mercados de títulos soberanos de longo prazo, os rendimentos também divergiram no âmbito das principais EAs. Em meados de setembro na comparação com fevereiro, o rendimento do título de 10 anos do governo americano tinha aumentado (para 3% a.a.), enquanto no caso da Alemanha tinham recuado (para 0,45% a.a.) e do Reino Unido permanecido estável (em 1,5% a.a.). Vale ressaltar a forte alta dos rendimentos do título congênere da Itália desde maio, inicialmente em função das dificuldades de formação de um governo e mais recentemente às incertezas sobre o próximo orçamento. Os demais spreads soberanos dos países da área do euro mantiveram-se contidos. Já nos mercados de títulos corporativos, os spreads elevaram-se moderadamente desde abril, especialmente naqueles sem grau de investimento. Com o comportamento favorável dos lucros das empresas americanas, o preço das ações sustentou sua trajetória altista.

Neste contexto de diferencial de juros e de crescimento a favor dos Estados Unidos, o dólar apreciou de 6,5 % em termos reais efetivos entre fevereiro e meados de setembro de 2018. Contudo, essa alta não se refletiu em depreciação (nesse mesmo critério) das principais moedas de uso internacional após o dólar (euro, iene e libra esterlina) devido ao desempenho das moedas das economias de mercado emergente (EMEs). Nesse grupo, as moedas que mais perderam valor foram o peso argentino e a lira turca (40% e 27%, respectivamente, no mesmo período) em função da combinação de fatores internos com as condições financeiras internacionais menos favoráveis que também contaminaram os preços dos ativos e os spreads.

Na Argentina, a alta de 20 pontos percentuais (p.p.) e vários aumentos dos requerimentos de reservas foram insuficientes para conter o ataque especulativo provocado com um escândalo de corrupção e incertezas em relação ao sucesso do programa de estabilização adotado em contrapartida ao acordo com o FMI assinado em junho. Na Turquia, os fatores internos subjacentes a esse ataque foram as expectativas desfavoráveis em relação à evolução de alguns dos chamados “fundamentos macroeconômicos” (déficits em conta corrente e fiscal) e tensões políticas com os Estados Unidos. Todavia, nesse caso, a depreciação foi contida pelas ações do banco central (redução dos requerimentos de reserva em moeda estrangeira, restrições às operações dos bancos com derivativos cambiais e alta de 6,25 p.p. da taxa de juros básica). Esses fatores também contribuíram para a depreciação de outras moedas emergentes: o real brasileiro e o rand sul-africano depreciaram 14% no período de referência diante da deterioração das expectativas associada à desaceleração econômica nos dois países; reforçaram essa deterioração o quadro eleitoral especialmente incerto no Brasil e o ritmo lento das reformas estruturais na África do Sul. 

Bancos centrais de outras EMEs (México, Índia, Indonésia e Filipinas) também elevaram suas taxas de juros em função da alta da inflação e/ou pressões de depreciação cambial. Em contrapartida, na China a taxa de juros foi mantida, mas os requerimentos de reserva reduzidos (em abril e junho) para sustentar a expansão do crédito. Essas pressões, bem como a alta dos rendimentos dos títulos soberanos de 10 anos e dos spreads, estão associadas à redução dos investimentos de portfólio para essas economias, que se tornaram negativos no bimestre maio- junho. Todavia, a deterioração dos fluxos de capitais teve efeito diferenciado nesse grupo de economias. Os spreads aumentaram muito mais nos países com maiores déficits em transações correntes. De forma geral, os preços das ações também depreciaram como reflexo do ambiente internacional mais tenso no âmbito comercial e financeiro.

Bibliografia

IMF (2018) World Economic Outlook, out. Washington D.C.: International Monetary Fund. Disponível em: http://www.imf.org.

World Bank (2018) Global Economic Prospects. Washington D.C.: World Bank Group. Disponível em : http://www.worldbank.org

UNCTAD (2018) Trade and Development Report. Genebra: United Nations Conference on Trade and Development. Disponível em: www.unctad.org